10月28日晚，中興通訊披露2025年第三季度業(yè)績報告。這份報告呈現(xiàn)出劇烈的反差：前三季度營收穩(wěn)健增長，突破千億大關(guān)；但第三季度單季歸母凈利潤僅為2.64億元，同比暴跌87.84%。

近乎“暴雷”的利潤表現(xiàn)，迅速引發(fā)市場震動。10月29日，中興通訊A股盤中一度下跌9.72%，當日收跌6.46%。投資者用腳投票，表達了對這份財報的擔憂。

「數(shù)智研究社」發(fā)現(xiàn)，凈利潤的大幅下滑并非源于經(jīng)營崩盤，而是公司在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期“換擋”帶來的陣痛。

中興通訊的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變：傳統(tǒng)“現(xiàn)金牛”運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，因行業(yè)資本開支走低而面臨挑戰(zhàn)。“第二曲線”政企和算力業(yè)務(wù)，雖然同比爆發(fā)出三位數(shù)增長，但目前仍處于高投入、“以價換量”階段，其微薄的利潤率尚無法彌補傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的利潤缺口，最終導致了整體凈利潤的大幅下滑。

傳統(tǒng)“現(xiàn)金牛”失速：運營商“捂緊錢袋子”

中興通訊的業(yè)務(wù)主要由三大板塊構(gòu)成：運營商網(wǎng)絡(luò)、政企業(yè)務(wù)、消費者業(yè)務(wù)。其中，運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)是公司傳統(tǒng)的“基本盤”和“利潤奶牛”。

歷年財報顯示，該業(yè)務(wù)板塊的毛利率均維持在50%以上，是中興通訊核心利潤的絕對來源。然而，這個高毛利的“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)，正面臨行業(yè)性的系統(tǒng)壓力。

最直接的原因是，作為客戶的三大運營商正在“捂緊錢袋”。

隨著國內(nèi)5G網(wǎng)絡(luò)覆蓋率逐步完善，大規(guī)模基站建設(shè)的浪潮正在退去。根據(jù)三大運營商財報，2025年上半年，中國電信、中國聯(lián)通、中國移動的資本開支合計為1128億元，較上年同期大幅下降16.5%。

運營商的投資重點，已經(jīng)從傳統(tǒng)的移動網(wǎng)、寬帶網(wǎng)等“連接”建設(shè)，轉(zhuǎn)向了AI、IDC、云等“算網(wǎng)數(shù)智”方面。這一趨勢直接反映在了中興通訊的財報中。2025年上半年，中興運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)營收為350.6億元，同比減少約6%。

根據(jù)2025年三季報披露的政企及消費者業(yè)務(wù)增長數(shù)據(jù)反推，第三季度運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的收入規(guī)模約為77億元，延續(xù)了下滑態(tài)勢。高毛利業(yè)務(wù)的營收萎縮，是中興通訊整體利潤承壓的首要原因。

面對這一情況，市場上也出現(xiàn)了“運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)存在收入遞延至第四季度”的說法。這一判斷并非空穴來風。從中興通訊的三季報資產(chǎn)負債表來看，其第三季度的存貨環(huán)比增長了40億元。作為一家主要面向B端業(yè)務(wù)的公司，存貨的增加通常意味著已經(jīng)有明確的訂單和合同在手，只是尚未完成交付和收入確認。這在一定程度上“鎖定”了未來的營收。

同時，公司的經(jīng)營質(zhì)量保持在健康水平。第三季度，其應(yīng)收賬款（含應(yīng)收票據(jù)等）環(huán)比大幅下降49億元。這表明公司的回款情況良好，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流保持穩(wěn)健。

盡管如此，運營商資本開支走低已是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。傳統(tǒng)“連接”業(yè)務(wù)的天花板已經(jīng)清晰可見，中興通訊被迫將增長的全部希望，都押注在了“算力”這條全新的賽道上。

新興業(yè)務(wù)狂奔：“以價換量”的轉(zhuǎn)型陣痛

中興通訊“換擋”的方向，是“連接+算力”。如果說“連接”業(yè)務(wù)是失速的一檔，那“算力”業(yè)務(wù)則是中興通訊猛踩油門的五檔。

2025年前三季度，中興通訊的“第二曲線”呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長：算力業(yè)務(wù)營收同比增長180%，占總營收比重已達25%。政企業(yè)務(wù)營收同比增長130%，服務(wù)器及存儲營收營收同比增長250%，數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品營收同比增長120%。

一系列數(shù)據(jù)表明，中興通訊向算力公司的轉(zhuǎn)型已取得實質(zhì)性進展。

在產(chǎn)品和方案層面，中興通訊正全面鋪開。底層芯片上，公司披露其自研的DPU芯片及大容量交換芯片，已實現(xiàn)國產(chǎn)化GPU卡的大規(guī)模高性能互聯(lián)。服務(wù)器產(chǎn)品上，中興通訊的智算服務(wù)器已成功進入阿里、騰訊、字節(jié)跳動、百度、京東、美團、快手等國內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的核心場景。同時，公司推出的“正交超節(jié)點系統(tǒng)”，旨在支撐萬卡乃至十萬卡規(guī)模的超大規(guī)模智算集群。行業(yè)應(yīng)用上，面向行業(yè)的AiCube DeepSeek智算一體機已在教育、醫(yī)療、鋼鐵等多個行業(yè)落地。近期，中興通訊還中標了中國聯(lián)通河南智算中心價值7171萬元的大單，該項目將覆蓋河南、山西、陜西等七個省份的業(yè)務(wù)需求。

然而，正是這項唯一亮眼“狂奔”的業(yè)務(wù)，成為導致公司第三季度凈利潤暴跌88%的“罪魁禍首”。答案在于毛利率。

2025年三季度，中興通訊的綜合毛利率已下滑至26%。如果我們拆解其業(yè)務(wù)毛利率（根據(jù)2025上半年數(shù)據(jù)及三季度推測）：傳統(tǒng)運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的毛利率高達53%；消費者業(yè)務(wù)毛利率約20%；而爆發(fā)式增長的政企業(yè)務(wù)（算力業(yè)務(wù)）毛利率僅有約14%，甚至更低。

政企業(yè)務(wù)的毛利率為何如此之低？核心在于“以價換量”。服務(wù)器與存儲市場本就一片“紅海”，競爭異常激烈。中興通訊為搶占市場份額，尤其是在面對議價能力極強的互聯(lián)網(wǎng)巨頭時，不得不接受較低毛利率。

有分析指出，中興通訊與阿里云等互聯(lián)網(wǎng)客戶采用的JDM（聯(lián)合設(shè)計制造）模式，雖然能快速響應(yīng)需求、綁定大客戶，但客戶會深度介入研發(fā)和設(shè)計，大幅壓低采購成本。這導致其AI服務(wù)器業(yè)務(wù)的毛利率可能低至4%-5%的水平。

當公司營收結(jié)構(gòu)中，毛利50%以上的業(yè)務(wù)占比在萎縮，而毛利僅10%左右的業(yè)務(wù)占比在迅猛提升時，“增收不增利”甚至利潤暴跌，就成為了必然。

這也是中興通訊必須付出的“轉(zhuǎn)型代價”。

在AI算力的牌桌上，沒有規(guī)模就沒有話語權(quán)。中興通訊必須先通過低毛利的整機和服務(wù)器業(yè)務(wù)“入局”，才能為其未來真正的“王牌”——ASIC芯片與交換芯片——鋪平道路。這些高技術(shù)含量、高利潤率的自研芯片，才是中興通訊在算力時代的最大看點。

此外，持續(xù)的高研發(fā)投入也在短期內(nèi)擠壓了利潤空間。2025年前三季度，中興通訊研發(fā)費用高達178.1億元，占營收的比重約為18%。這是維持其在5G-A、6G以及算力芯片領(lǐng)域競爭力的必要投入。

總之，中興通訊這份“暴雷”的三季報，并非末日信號，而是一次劇烈“換擋”時的陣痛。公司正以犧牲短期利潤為代價，強行從日漸飽和的“連接”賽道，切入充滿變數(shù)的“算力”賽道。這場轉(zhuǎn)型的陣痛代價不菲，但也是公司面向未來的唯一選擇。