若你身處北京、上海等一線城市，或許對“松果出行”這一品牌并不熟悉；而在眾多縣城街頭，他們的共享電單車幾乎隨處可見。
近日，這家主攻縣城的共享電單車企業(yè)松果出行（Pinecone Wisdom Inc.），向港交所遞交招股書。
這是松果出行第二次尋求上市。2021年，松果出行向美國證券交易委員會秘密遞交申請。不過，“由于不利的資本市場狀況”，松果出行決定不再繼續(xù)嘗試于美國上市。
松果出行發(fā)源于縣城，并在縣城的共享電單車市場做到市占率第一，超出第二6.8個百分點。不過2024年，松果出行決定走出縣城，將業(yè)務(wù)重心聚焦于競爭更為激烈的一二線城市。
離開縣城，松果出行的市場份額不算多。從整個中國共享電單車市場交易額來看，哈啰、美團(tuán)和滴滴青桔合計占據(jù)67.4%的市場份額，松果出行僅以6.6%的份額排名第四。
扭虧為盈，但日訂單量下滑
根據(jù)松果出行披露的財務(wù)數(shù)據(jù)，該公司2023年、2024年及截至2025年9月30日止九個月的總收入分別為9.53億元、9.63億元及7.46億元，整體規(guī)模保持穩(wěn)定。
同期，其期內(nèi)虧損分別為1.92億元、1.51億元及0.60億元，虧損幅度呈收窄趨勢。
值得注意是，按非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則口徑，松果出行在2025年前九個月實現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤0.26億元，而去年同期為經(jīng)調(diào)整凈虧損0.19億元，實現(xiàn)扭虧為盈。
收入構(gòu)成中，共享電單車服務(wù)貢獻(xiàn)了90%以上的營收，但該部分收入近年來有所下滑。
2024年共享電單車服務(wù)的收入為9.34億元，略低于2023年的9.35億元；2025年前三季度同比進(jìn)一步下降3.8%至6.98億元。
與此同時，廣告服務(wù)費等其他收入快速增長，2025年前三季度達(dá)到4756.4萬元，同比增長約144%，抵消了共享電單車服務(wù)收入的下滑。
招股書說明，下滑主要因優(yōu)化收入組合，公司退出了某些營運回報較低的市縣市場，向更高收入增長的市場進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。
2024年起，松果出行實施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，將業(yè)務(wù)重心聚焦于競爭更為激烈的高線城市，即中國一線城市、新一線城市及二線城市，且城區(qū)為主要覆蓋范圍。
也就是說，松果出行正在走向“五環(huán)”內(nèi)。
在這一戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變之下，松果出行的每日訂單量從2023年的110.2萬單降至2024年的105.5萬單，并在2025年前三季度進(jìn)一步降至100.6萬單。
不過，其平均單次行程價格呈現(xiàn)上升趨勢，從2023年的2.73元逐步提高至2025年前九個月的2.94元。
根據(jù)灼識咨詢報告，共享電單車行業(yè)的平均訂單價格由2022年的2.4元增加至2024年的2.7元，由于服務(wù)質(zhì)量持續(xù)提高，預(yù)期到2032年進(jìn)一步增加至3.6元。
此外，截至2025年9月30日，松果出行在全國422個市縣共投放45.46萬輛共享電單車，注冊用戶總數(shù)達(dá)到1.28億。
行業(yè)市占率6.6%，排名第四
松果出行的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向，是在其原有主力市場增長放緩背景下尋求突破的必然選擇。
根據(jù)其市場劃分，松果出行將中國共享電單車市場分為“市轄區(qū)區(qū)域”與“外圍發(fā)展區(qū)域”（主要指縣級行政單位）。
長期以來，松果出行的經(jīng)營主陣地是外圍發(fā)展區(qū)域。在這部分市場，松果出行的共享電單車交易額達(dá)到8.3億元，市場占有率為18.7%，排名第一，且市占率超出第二6.8個百分點。
然而，該區(qū)域的市場增長正在逐步放緩。數(shù)據(jù)顯示，外圍發(fā)展區(qū)域交易額從2019年至2024年的復(fù)合年增長率為33.6%，而2024年至2032年的預(yù)測復(fù)合年增長率預(yù)計降至28.7%。
在增長趨緩且自身已穩(wěn)居龍頭的市場環(huán)境中，松果出行選擇將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向規(guī)模更大、但競爭也更為激烈的高線城市，以尋找新的增長空間。
招股書未披露高線城市的市場發(fā)展情況，但從市轄區(qū)區(qū)域的市場發(fā)展情況來看，松果出行的轉(zhuǎn)型之路也面臨挑戰(zhàn)。
數(shù)據(jù)顯示，“市轄區(qū)區(qū)域”的共享電單車行業(yè)交易額從2019年的12億元迅猛增長至2024年的122億元，復(fù)合年增長率高達(dá)59.8%。
但未來增速預(yù)計也將顯著放緩，2024年至2032年的預(yù)測復(fù)合年增長率約為25.5%。
更重要的是，全國市場呈現(xiàn)高度集中的格局。2024年行業(yè)總交易額約166億元，前三名哈啰、美團(tuán)和滴滴青桔——合計占據(jù)67.4%的市場份額。
松果出行整體交易額為11億元，以6.6%的份額排名第四。這意味著，其戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型實質(zhì)上是進(jìn)入一個由行業(yè)巨頭主導(dǎo)的戰(zhàn)場，必須從這些玩家手中爭奪份額。
松果出行還在招股書中表示，IPO募集所得資金將主要用于擴(kuò)大地區(qū)覆蓋范圍與滲透、研發(fā)投入、探索電單車銷售與海外機會。
最新投后估值9.96億美元，較最高點有所回落
招股書顯示，自2018年以來，松果出行已完成六輪融資，但最新一輪融資的投后估值較此前高點有所回落。
2018年1月，即公司成立次年，松果出行進(jìn)行A輪融資，當(dāng)時的投后估值為0.25億美元。至2021年3月，公司完成D輪，也就是第五輪融資，投后估值升至13.82億美元，三年間增長約55倍。
同年，松果出行曾嘗試赴美上市，并向美國證券交易委員會秘密遞交申請。不過，“由于不利的資本市場狀況”，松果出行決定不再繼續(xù)嘗試于美國上市。
此后的四年多，松果出行未進(jìn)行融資。直到一個多月前，松果出行進(jìn)行了D+輪融資，但投后估值僅9.96億美元，較2021年D輪時的估值少了3.86億美元。
據(jù)了解，松果出行的聯(lián)合創(chuàng)始人、董事會主席兼總裁翟光龍，在2010年8月至2011年8月還曾任職于美團(tuán)，是美團(tuán)創(chuàng)始團(tuán)隊成員。
招股書顯示，IPO前，聯(lián)合創(chuàng)始人翟光龍、朱藍(lán)天、New Glory、Humble Voyage及Broadband Route被視為松果出行的控股股東集團(tuán)，合計持有已發(fā)行股份總數(shù)的約31.30%。創(chuàng)新工場、險峰和藍(lán)馳創(chuàng)投分別持有松果出行23.23%、14.12%和11.85%的股份。